招聘这行看着六种生意，其实就三层 (上篇）

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招聘平台这门生意，越往下拆越像一条高速公路：修路的收过路费，可路上出不出事，它不管。
而这条路的维护费，一年要吃掉收入的五分之一。

一个年薪150万的CFO，猎头收40万。一个电子厂的普工，招聘平台收几百块。

同样是招人，价钱差了上千倍。

你要是觉得这是"CFO比普工金贵"，那只答对了一半。我一开始也这么算，后来咱们把两笔账摊开才发现，这钱压根不按人的身价收。

它按"谁承担后果"收。

猎头那40万，拆开是四块：找人占一成多，判断这人能不能干占三成多，剩下四成是保修——三个月内人不合适，免费重找；最后两成，是交付成本和猎头公司自己的毛利。把保修抽掉，这单立刻掉到二十来万。那四成，企业买的是一份保险。

平台那几百块，买的是"让我的岗位被更多人看到"。看到以后成不成，跟它没关系。钱先收了，招不到也不退。

一个收过路费，一个收成功费。

这两种收法，把这个行业劈成了两头。一头在高处收过路费，一头在低处卖人力，中间还夹着好几层。往后所有的毛利、护城河、估值，都是从这个岔口长出来的。

这行看着六种生意，其实就三层

先把整个行业摊开。按人社部的口径，2024年前后国内这行有八万家机构，听着乱得很，其实分层特别清楚。

划分只用一条判据：劳动合同签在谁名下，人工成本由谁垫付。

说白了，就是"谁承担用人风险"。拿这条判据一量，六种生意自己会归成三层。

最上面一层不碰人。一种是撮合，也就是招聘平台，它不签合同、不垫钱、不担风险，只负责让两边见上面，BOSS、猎聘、智联、前程无忧都在这里；另一种是卖判断，也就是中高端猎头，卖的是一双眼睛加一句背书。这两样看着差得远，可有个共同点：都不坐进你的编制里。毛利也就都高，三成到八成五。

中间一层碰手续，不碰人。合同还签在你名下，人也是你的人，它只帮你跑腿——代发工资、代缴社保、代办入离职。人事管理、派遣代理都在这层。全国做得最大的北京人力，人事管理这块毛利率七成五。这个数字高得反常，反常的地方就是定价权。

最下面一层才真的碰人。劳务派遣，人是它招的、合同签在它名下，派到你那儿干活，你按月付一笔服务费，毛利掉到一成上下；业务外包包的是活儿不是人，一条产线、一个客服中心、一个仓，整体交出去，怎么干、干得好不好它负责，毛利只剩三五个点；灵活用工按需用、按单结算，旺季加人淡季减人，毛利二到十个点，波动最大。

摆成一张表更清楚：

这么排，规律就顺了：越往下越靠垫钱和规模，收入越大，护城河越浅；越往上越靠信任和数据，收入越小，护城河越宽。

收入摆一起就更直白：

上面三行收入加起来，是下面三行的十几倍；毛利率反过来，差十五倍。同一个行业，两种活法。

不过这里有个坑，我得提醒一句：财报上的分类会化装。

科锐国际有一块业务叫"灵活用工"，一年138个亿，毛利率4.8%。名字听着是卖弹性，可你翻合同就明白，骨子里是卖人——人常驻在客户那儿，按人头结算。名字挂在上面，生意做在下面。

所以看这行，别看板块名字，看合同。

这行为什么只能活一个老大

先说个反常识的：招聘平台这行，看着有三四家活得挺热闹，赚大钱的只有一家。

为什么？

很多人一张嘴就是"网络效应，赢家通吃"。这话没错，但太糙，解释不了另一件事——外卖也有网络效应，怎么就美团饿了么两家活得好好的？

差别在"归属"，也就是一个人在几个平台上同时待着。

问两个问题就清楚了。求职者手机里会不会同时装三个招聘App？会，装三个不花钱，多投几份还更划算。那企业HR每年的招聘预算，会不会同时分给三家？不会，钱就那么多，只给效果最好的那家。

供给可以共享，预算不能共享。

这就是全部的秘密。求职者被三家共享，所以每家的月活都能做得挺好看；预算只认第一名，所以钱最后都流进一家口袋。你看到的"三家并存"，是流量上的并存，不是钱上的并存。

外卖是反过来的。你一顿饭只能在一家下单，这是独占；一家餐馆同时上美团和饿了么，这是共享。花钱的那一端独占，供给那一端共享，所以两家能长期拉锯，谁也吃不掉谁。

当然这只是大致的结构，不是每家都恰好两家。电商就是三家并存，网约车底下还压着一堆聚合平台。结构一样，结果未必一样。

招聘这一行特殊就特殊在：它唯一"独占"的那一端，恰好是掏钱的那一端。

猎聘就是活证据。今年二季度它的月活创了历史新高，可收入连跌了两年，今年上半年才刚转正五个多点。人有，钱没有。它一年挣一个多亿，BOSS挣二十七个亿，差着快二十倍。

我住在坂田，这边工业区的招工启事常年贴在门口，一年四季都在招。热闹是真的，可热闹不等于钱。

BOSS直聘账上趴着一笔不用付息的钱

翻它的账，有个地方一直对不上。

去年净利27个亿，经营现金流46个亿，中间差了十八九个亿。这笔钱不用付利息，短期内也不用还。

话说准一点：不用付息，不等于白拿。它是客户提前充进来的服务费，得拿服务一笔一笔交付；哪天客户不充了，或者要退款，它就反过来吃你的现金流。

钱从哪来？企业充值。

招人的企业是先充钱、后消费的。今天充一万块买畅聊卡，钱当天到账，可用完得几个月。会计上这笔钱先挂在"递延收入"上，算是欠客户的服务，可现金已经躺在公司账上了。

这个结构能成立，靠三个条件凑一块：卖的是服务不是货，不用备库存；多一个客户几乎不多花钱，边际成本近乎零；没有应收账款，也没有存货。

普通制造业两头占钱——货发出去钱没收回来，仓库里还压着货。这门生意是反的，钱先进来。

所以它每长一块钱，不是先花一块钱，是先收回一块钱。

老巴管这个叫浮存金。保险公司先收保费后理赔，平台先收充值后交付，一个道理。生意本身在给增长供血，不用融资。

不过那十八九亿的差额里，也不全是客户充的钱。股权激励、折旧摊销这些不用掏现金的项目也混在里头，算浮存金的时候得把水量挤一挤，不能全算成客户预存。

好听话说完了，说难听的。

这笔钱有两个坑。一是会放大周期：生意好的时候客户猛充值，现金流比利润还漂亮；生意一冷，客户不充了，递延收入往下掉，现金就跟着紧。今年上半年它的经营现金流还有二十一个亿，是正的，可这个数跟着充值节奏走，不跟着利润走。

二是这"无息贷款"未必真无息。平台为了留住客户充值，得打折、送道具、给返点，那些让利就是隐性利息。看毛利率有没有被啃掉一块，就知道这笔钱贵不贵。

还有一条。账上趴着一百八十八亿人民币（现金、短期存款、短期投资合计），里头有一部分是客户暂存的，不是股东的钱。公司明天关门，这钱得退。算净现金的时候，得先把递延收入扣掉——毛估估能当自己用的也就一百多亿。口径得干净，不然后面算账全是错的。

毛利85%，钱到底花哪去了

它的账很有意思：收入进来，服务器带宽审核扣掉一成半，毛利率85%。

听着像印钞机。可营业利润只剩三成。

拿100块钱收入拆开看：

研发这块我先认。平台不投研发，匹配就变差，第二年客户跑光，这钱必须花。管理那一成半，也算正常开销。这两块加起来三十四个点。

真正扎眼的是销售那20.5%。

一家号称有网络效应、客户自己会来的公司，凭什么每年要拿出收入的五分之一去买客户？

我原来以为这是一次性获客投入，规模上去就摊薄了。前半段也确实如此：

降了两年，今年又抬起来了。二季度更猛——收入涨14%，销售费用涨38%。

这38%第一眼容易归到蓝领身上：获客贵、留存差、单价低，三样凑一块，看着就像在花钱买客户。其实是因为2026年FIFA世界杯的营销投入，加上收入增长带动的销售费用。

再往前看一年，2025年销售费用同比降了18%，公司给的原因是"未开展大规模市场投放"。所以这钱不是年年都有得涨，憋了一年，今年花一笔。

这两笔得分开算：20.5%那个是底费，有网络效应也得年年交的保活跃成本；世界杯这种是加投，可花可不花。混在一起算，就会得出"维护费越来越贵"的错误结论。

底费为什么必须交？因为它的客户是七百多万家中小企业，一家一年付一千出头。这些客户天生高流失：饭馆倒了、工厂搬了、公司裁员了，客户就没了。它必须年年把漏斗重新灌满。

所以这20.5%不是"投资"，是"保鲜费"。

护城河不是免费的，它每年要交维护费。

判断这笔钱贵不贵，土办法还是那个：一年销售费用除以净增客户数。这个数往上走，说明桶漏得越来越快。

到这儿，这行的骨架算是搭完了：钱按谁承担后果分，分出来三层；只有一家能进企业的预算；预付制让它自带现金；而每年两成的销售费用，是它必须交的维护费。

可这套骨架只能解释它今天长什么样，解释不了它明天还能长多大。

它今年干了另一件更要紧的事——开始提价了。要讲明白这件事，得先弄清楚它的客人到底从哪来。那是下一篇的事。

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