新和成系列分析报告——九大业务板块（HDI/IPDI）

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HDI/IPDI（脂肪族异氰酸酯）

是什么，用在哪

HDI（六亚甲基二异氰酸酯）和IPDI（异佛尔酮二异氰酸酯）属于脂肪族异氰酸酯，是生产高端聚氨酯的关键原料。

特点：

• 耐黄变（芳香族异氰酸酯如TDI/MDI会黄变，脂肪族不会）

• 耐候性好

• 光泽度高

• 耐磨性好

主要应用：

• 汽车漆（35%）：汽车原厂漆和修补漆，HDI/IPDI是固化剂

• 木器漆（25%）：高档家具漆、地板漆

• 工业涂料（15%）：桥梁、船舶、钢结构防腐涂料

• 胶粘剂（10%）：高端聚氨酯胶粘剂

• 其他（15%）：皮革涂饰、油墨、弹性体

市场规模

竞争格局

HDI：

• 全球总产能约39.2万吨

• 科思创（Covestro）：19万吨，全球第一（原拜耳材料科技）

• 万华化学：13万吨+收购康睿8.2万吨=30万吨，全球第一（2025年收购康睿后）

• 康睿（Vencorex）：8.2万吨，被万华收购

• 新和成：一期3000吨，远期规划4万吨

• 其他：巴斯夫、旭化成等

IPDI：

• 全球总产能约14万吨，仅5家能生产，技术壁垒极高

• 科思创、万华、赢创、新和成、巴斯夫

• 新和成一期1000吨，远期规划

中国市场份额：

• 万华38.6%（第一）

• 第二梯队（新和成+东方盛虹+美瑞新材）合计24.8%

• 新和成是第二梯队中技术最全面的企业

新和成进展：

• 一期已投产：IPDA 2万吨、HDI 3000吨、IPDI 1000吨、衍生物3000吨、异佛尔酮4.2万吨（国内第一）

• 2025年销量4.2万吨（+146.7%），快速放量

• 二三四期2026年Q1环评获批，总投资超50亿，HDI/IPDI/HMDI共线4万吨+光气6.5万吨

• 远期规划11万吨，预计2027-2028年投产

价格走势

脂肪族异氰酸酯价格相对稳定，因为技术壁垒高、产能扩张慢。

技术路线

HDI：己二胺 + 光气 → HDI

• 己二胺是尼龙66的中间体（己二腈加氢），新和成天津尼龙66项目投产后己二胺自给

• 光气化反应是核心技术，需要光气指标

IPDI：丙酮 → 异佛尔酮 → IPDA（异佛尔酮二胺）→ 光气化 → IPDI

• 五步反应，路线长，技术难度大

• 使用HCN（氢氰酸），与蛋氨酸共享氰化技术平台

• 新和成异佛尔酮4.2万吨国内第一，IPDA 2万吨，为IPDI提供原料保障

核心壁垒：光气指标

• 光气（COCl₂）是剧毒气体，国家2014年起不再新批光气生产指标

• 新和成依托潍坊已有光气装置调峰运行，获得光气指标

• 这是新和成能进入HDI/IPDI领域的关键，其他企业难以获得光气指标

发展趋势

1. 汽车高端化驱动：汽车漆对耐黄变要求高，HDI/IPDI需求随汽车产量增长

2. 国产替代加速：万华和新和成技术突破，进口依存度从80%+降至50%左右

3. 光气壁垒最硬：国家不再新批光气指标，现有企业护城河深

4. 万华一家独大：万华收购康睿后全球第一，规模优势明显，新和成等第二梯队企业差异化竞争

5. 衍生品附加值高：HDI三聚体、缩二脲等衍生品价格是基础HDI的2-3倍，新和成布局衍生物3000吨

投资含义

• HDI/IPDI是新和成的中期增量业务：2027-2029年放量，光气壁垒最硬但万华对手最强

• 2029年稳态贡献归母净利润3-5亿，远期11万吨达产后8-12亿

• 新和成的优势：光气指标+氰化技术平台（IPDI用HCN）+一体化（异佛尔酮/IPDA/HDI全产业链）

• 风险：万华规模优势导致价格战、投产进度不及预期

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