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市值不到20亿，每年赚7个半亿，分红11个点。但这公司2021年被政策"烧"过一半，账上趴着37亿有息负债，清算下来净资产是负的。是市场瞎了，还是我在接飞刀？写在这里，公开监督。
8月28号，我在1块09的位置挂了天立国际控股的买单，仓位不重，先打底。
买完我自己都笑了——这公司，你去翻任何一个财经论坛，底下评论清一色"负债暴雷""政策绞杀""价值陷阱"，好像买它的人都是傻子。
但我翻了它六年的财报，越翻越觉得有意思。今天把这笔账摊开给你看，你自己判断。
先算最直白的一笔账
天立现在市值多少？22亿港币出头，折人民币不到20亿。
它一年赚多少？2025财年归母净利润6个亿出头，2026财年市场一致预期7个半亿。我自己翻了中报，上半年就赚了4个7，同比涨了21%，全年7个半大概率能摸到。
分红政策呢？上市以来常年30%的分红率，雷打不动。按7个半亿算，一年分2个亿出头，每股分一毛出头，折港币一毛二。
1块09的股价，一年分一毛二，股息率11个点。
什么概念？你去买银行理财，现在年化3个点算高的。恒生高股息指数平均也就5-6个点。天立直接给你翻倍。
而且这不是周期股的脉冲式分红，是每年稳定30%的政策承诺。2025年实际分了2个亿，分红率30.7%，一分没少。
你可能说：分红高有什么用，本金亏进去怎么办？
好问题。那我们看看，市场为什么把它压到这么便宜。
这栋楼，2021年着过一场大火
我给你打个比方。天立就像一栋出过事的商住混合楼，下面几层是K9义务教育，上面几层是高中。2021年之前，整栋楼都在收租，生意红火。
然后2021年双减政策下来，相当于监管部门突然说：下面几层（K9）违规，不许资本化经营了，而且你之前通过协议控制这几层的合同，全部作废。
注意，不是把下面几层炸了，是你失去了对下面几层的控制权，会计上不能再合并报表了。楼还在，学生还在上课，只是赚的钱不算你的了。
这就尴尬了。当年建这栋楼的时候，钱是上市公司借的——银行贷款、关联方借款，全在上市主体名下。现在下面几层不能并表赚钱了，但借钱的债，一分不少还在上市公司头上。
资产端缩水了多少？K9相关的长期股权投资、商誉、校舍，一次性计提了10个多亿的减值，加终止经营亏损，合计差不多15个亿直接从净资产里抹掉。
净资产从35个亿腰斩到18个亿，资产负债率从55%直接飙到77%。
市场一看：这楼着过火，下面几层废了，债还全留着，这不是危房是什么？
于是股价从2021年的8块多，一路砸到1块出头，跌了85%。
但火没烧到上面几层
问题是，下面几层不能经营了，上面几层（高中）还好好的。
而且天立反应快，2023年开始全面转向营利性高中，该拿牌照拿牌照，该建校区建校区。高中业务这两年增长很快，中报利润涨21%就是证明。
更关键的是，那些出表的K9学校，虽然利润不算上市公司的了，但学生还在天立体系内读书，升到高中的时候，天然就是天立高中的生源。相当于下面几层虽然不收租了，但成了上面几层的"流量入口"。
那债务呢？37个亿有息负债，听着吓人。拆开看：银行贷款23个多亿，关联方计息借款10个多亿，租赁负债3个多亿。
一年利息多少？2025财年财务费用1个2毛5。
一年赚多少？6个多亿。
利息覆盖倍数6-7倍，什么意思？赚的钱是利息的六七倍，还利息绰绰有余。而且这两年负债率已经从78%的峰值降到70%了，每年6-7亿的净利润在慢慢填这个窟窿。
我一开始也被37亿这个数字吓到了，后来翻到利息覆盖倍数才松口气——负债高不等于还不起，关键看赚的钱能不能盖住利息。
跟同行比一比，就知道市场有多偏心
你可能说，教育股都这样吧？还真不是。
民办教育这行，政策风险是按学段分级的。高等教育（大学）最安全，国家明确鼓励；高中次之，属于基础教育但没被一刀切；K9最危险，2021年已经被切过一刀了。
所以你看：中教控股，做民办大学的，资产负债率不到50%，PE五六倍，股息率3-4个点，市场觉得它安全，给溢价。建桥教育，也是做大学的，负债率才32%，几乎没负债，但分红率低，不到10%，所以股息率也就8个点。
天立呢？做高中的，PE不到3倍，股息率11个点。
同样是教育股，因为学段不同，市场给的价格天差地别。
这里面有合理的部分——高中的政策风险确实比大学高，市场担心哪天高中也被限价、被限制招生。但也有不合理的部分：天立的高中已经拿到营利性牌照了，法律身份是明确的，政策不确定性比2021年小太多了，但市场还在按"随时可能被切"的价格给它定价。
这就像一个小区出过一次火灾，之后所有房子都按危房价卖，哪怕火早就灭了，剩下的房子结构完好、还在正常出租。
最坏的情况是什么？我不藏着
买这种票，不能光想好事。最坏的情况我也想过，大概三种。
第一种，政策再出黑天鹅。比如高中阶段也来个"双减2.0"，限价、限制营利性，那利润可能腰斩，分红也跟着砍。这个概率我觉得很低，但不是零。
第二种，分红率下调。2026年中期已经第一次不派中期股息了，虽然全年30%的政策没改，但市场担心公司要留钱搞AI教育、建新校区，分红率可能从30%降到20%。真降到20%，股息率就从11个点变7个点，估值会有压力，但不至于亏大钱。
第三种，关联方借款暴雷。10个多亿的关联方计息借款，利率、到期时间没完全披露，这里面如果有什么猫腻，是个雷。但目前看利息正常支付，没有违约迹象。
还有一个更极端的：如果这公司真破产清算了，值多少钱？我算过，教育资产专用性太强，校舍土地离开办学场景只能打三四折卖，清算下来净资产大概负25个亿。
但你想想，一个每年赚7个亿、利息覆盖六七倍的公司，为什么要清算？清算只有在还不起债的时候才会发生，天立现在离那一步远着呢。
我的操作纪律，写在这里
说清楚了收益和风险，最后说我怎么操作。
买入价1块09港币，先建底仓，不超过总仓位的3%。这种票不能重仓，因为政策风险是尾部风险，一旦发生就是腰斩，仓位重了扛不住。
持有周期至少3年。这种深度低估的票，估值修复不是一朝一夕的事，得靠时间和业绩慢慢磨。我拿它当高息债加看涨期权，每年11个点的分红先拿着，估值修复了就是额外收益。
退出条件三条，触发任何一条我就走，不犹豫：
高中阶段出现颠覆性政策变化，类似K9的禁止资本化
全年分红率低于20%且没有合理说明
归母净利润连续两年下滑超过15%
就这三条，写在这里，公开监督。
市场总是把"出过事的小区"全按危房定价，但真正值钱的，是房子本身还能不能住人、还能不能收租。天立这栋楼，下面几层确实废了，但上面几层还在稳稳地收租，而且租金还在涨。1块09的价格，我觉得划算。
当然，这只是我的实盘笔记，不构成任何投资建议。你要是觉得我在接飞刀，那就当看个热闹。
免责声明：本文仅用于个人学习和记录，不构成任何投资建议。投资有风险，需独立判断和决策。